新游贡献显现，网易Q4营收虽不及市场预期，游戏仍在增长

网易在 2025 年收官之战中交出了一份喜忧参半的成绩单。尽管公司宣称利用 AI 技术重塑了游戏开发流程，并维持了长线产品的生命力，但从核心财务数据来看，网易第四季度在营收和利润端均未能满足华尔街的高预期。2 月 11 日，网易公布财报显示，其第四季度净营收为 275 亿元人民币（约 39 亿美元），同比增长 3.0%，但低于分析师预期的 287.9 亿元。其中，作为公司 " 现金牛 " 的游戏及相关增值服务净收入为 220 亿元，虽同比增长 3.4%，但同样不及市场预期的 234.2 亿元。持续经营净利润（Non-GAAP）为 71 亿元，每股 ADS 收益为 10.95 元，远低于市场预期的 14.07 元。造成利润大幅不及预期的主要原因在于费用的激增。四季度网易总运营费用高达 94 亿元，同比大增 10.9%，主要源于在线游戏相关的市场营销费用增加。尽管毛利润同比增长 8.7% 至 177 亿元，且毛利率因版税和渠道成本下降有所优化，但这部分红利被高昂的推广成本所侵蚀，导致最终净利承压。不过，网易在股东回报方面依然保持稳健。董事会批准了四季度每股 ADS 1.16 美元的股息。同时，公司宣布其 50 亿美元的股票回购计划将延长至 2029 年 1 月，截至 2025 年底已回购约 2210 万股 ADS，耗资 20 亿美元。网易 CEO 丁磊强调，AI 已成为公司开发和运营的基础能力，并将继续推动全球化布局。核心游戏业务：新品贡献显现，但整体不及预期作为网易的基本盘，游戏及相关增值服务本季度营收 220 亿元，占总营收比例高达 80%。虽然同比增长 3.4%，但这一增速在市场看来显得有些乏力，且营收绝对值较上一季度的 233 亿元有明显回落（环比下降主要受季节性因素及上季度暑期高基数影响）。从产品结构看，老牌旗舰《梦幻西游》以及《第五人格》等长线产品依然表现出极强的生命力，支撑了业绩底座。同时，新游《燕云十六声》和《漫威争锋》的上线为收入增长提供了增量。暴雪系列游戏回归中国市场后表现稳健，不仅创下了年度收入新高，也进一步巩固了网易在 PC 端的用户粘性。然而，219.7 亿元的在线游戏净收入远低于分析师预期的 234.2 亿元，表明新游戏的变现能力或老游戏的流水稳定性并未完全达到市场乐观的预期。丁磊在财报中提到，AI 已全面融入游戏开发全流程，提升了生产效率，这或许是未来控制研发成本、提升产品周期的关键变量。盈利能力分析：毛利改善难抵费用飙升本季度财报的一个显著特点是 " 毛利升，净利降 "。从毛利端看，网易表现尚可。四季度毛利润为 177 亿元，同比增长 8.7%，毛利率从去年同期的 61% 提升至 64% 左右。这主要得益于游戏业务成本结构的优化：一方面是自主研发游戏收入占比提升（尤其是《梦幻西游》和新游），另一方面是授权游戏版税及渠道收入分成成本的下降。然而，运营层面的开支大幅削弱了盈利能力。总运营费用同比激增 10.9% 至 94 亿元，其中销售及市场费用是主要推手。这通常意味着在竞争激烈的游戏市场中，网易不得不加大买量投放以维持老游戏热度和推广新游戏（如《漫威争锋》的全球宣发）。这种 " 高投入换增长 " 的模式在营收未及预期的情况下，直接导致了 Non-GAAP 每股收益仅为 10.95 元，与市场预期的 14.07 元形成了巨大落差。多元化业务：有道超预期，创新业务承压在游戏之外，网易的其他业务板块呈现分化走势。有道成为本季度的亮点。净收入达到 16 亿元，同比增长 16.8%，不仅超过了市场预期的 14.5 亿元，其毛利润也达到 7.05 亿元，优于预期的 6.48 亿元。这表明有道在在线营销服务和学习服务领域的商业化路径依然顺畅，增长势头强劲。云音乐表现平稳但缺乏惊喜。净收入 20 亿元，同比增长 4.7%，略低于预期的 19.9 亿元。不过其毛利控制尚可，尽管略低于预期，但依然维持了基本的盈利能力。创新及其他业务则面临挑战。净收入 20 亿元，同比下降 10.4%，尽管这一数字高于分析师预期的 18.9 亿元（意味着分析师预期更低），但同比双位数的下滑反映出严选电商及其他增值服务在剥离非核心业务或受消费环境影响下的收缩态势。2025 全年总结：AI 与全球化仍是关键词纵观 2025 财年，网易总营收达到 1126 亿元，同比增长约 6.9%；Non-GAAP 归母净利润为 373 亿元，同比增长 11.3%。虽然年度数据依然维持增长，但四季度的 " 失速 " 给市场敲响了警钟。丁磊在财报致辞中极力强调 "AI 驱动 " 和 " 全球化 "。他表示，AI 技术已经从美术、设计延伸至编程和质量保证的全环节，旨在通过高产量的可扩展生产模式，在旗舰产品中推出 AI 原生玩法。而在全球化方面，《漫威争锋》和《燕云十六声》的海外表现被寄予厚望。对于投资者而言，接下来的关注重点将是高昂的营销投入能否在 2026 年转化为实实在在的流水增长，以及 AI 降本增效的故事何时能在利润表中得到更直观的体现。

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在繁华的都市中，有一群默默无闻的守护者，他们身着警服，头戴草帽，肩负着维护社会治安的重任。他们就是《草帽警察》中的主人公们。经过一系列惊心动魄的冒险，他们终于迎来了大结局。 《草帽警察》自开播以来，凭借其紧凑的剧情、鲜明的人物形象和紧张的节奏，赢得了广大观众的喜爱。在这部剧中，草帽警察们面对重重困难，始终坚守岗位，用智慧和勇气守护着这座城市。 在剧情的最后，草帽警察们成功捣毁了一个跨国犯罪团伙。这个团伙以贩毒、走私、洗钱等非法手段，严重破坏了社会治安。为了将这个犯罪团伙绳之以法，草帽警察们历经重重考验。 在追查过程中，草帽警察们发现了一个惊人的秘密：原来，这个犯罪团伙的头目竟然是曾经与他们并肩作战的战友。这个战友在退役后，因为生活所迫，走上了犯罪道路。面对这个曾经并肩作战的战友，草帽警察们陷入了矛盾和挣扎。 然而，正义终究战胜了邪恶。在关键时刻，草帽警察们坚定了信念，决定将这个犯罪团伙一网打尽。经过一番激烈的较量，草帽警察们成功地将犯罪团伙的头目抓获，为受害者讨回了公道。 在剧中，草帽警察们的智慧与勇气令人敬佩。他们不仅具备出色的侦查能力，还拥有敏锐的洞察力和坚定的信念。在面对困难时，他们从不退缩，始终坚守在维护正义的第一线。 值得一提的是，剧中草帽警察们的团队协作精神也令人称赞。在追查犯罪团伙的过程中，他们充分发挥各自的优势，相互支持、相互配合，最终取得了胜利。这种团队精神不仅体现在剧中，也传递给了观众。 在《草帽警察》的大结局中，草帽警察们不仅成功地将犯罪团伙绳之以法，还让曾经的战友重新回归正途。这个结局既让人欣慰，又让人深思。它告诉我们，正义与邪恶的斗争永远不会停止，但只要我们坚定信念，勇敢面对，就一定能够战胜邪恶，守护美好的家园。 《草帽警察》的大结局不仅是对剧中人物的完美收官，更是对正义与邪恶斗争的深刻诠释。它让我们看到了警察队伍的英勇无畏，也让我们明白了正义的力量。在今后的日子里，让我们向草帽警察们学习，为维护社会的和谐稳定贡献自己的力量。 总之，《草帽警察》以其精彩的故事、鲜明的人物形象和紧张的剧情，赢得了观众的喜爱。在剧中，草帽警察们用智慧和勇气守护着这座城市，最终战胜了邪恶，赢得了胜利。这部作品不仅是一部优秀的影视作品，更是一部传递正义、弘扬正气的佳作。